Voici bientôt six mois, depuis l’élection d’Alexis Tsipras à la tête du gouvernement Grec le 26 janvier dernier et la remise en cause de la politique d’austérité imposée aux grecs, que l’Union Européenne, le FMI et la BCE d’un côté et la Grèce de l’autre tentent d’aboutir à un accord sur le remboursement de la dette grecque (180% du PIB). Ces négociations, ont jusqu’alors échoué et les tensions entre protagonistes atteignent leur paroxysme suite à l’annonce de l’organisation d’un référendum par la Grèce pour ou contre les réformes exigées par ses créanciers.

Ecartons les dimensions politiques de ce bras de fer entre la Grèce et ses créanciers pour nous intéresser aux conséquences sur les marchés financiers de ces évènements. Pour ce faire élargissons notre horizon géographique.

Alors que les indices boursiers états-uniens vont de record en record, la question lancinante de la cherté des actions nord-américaines se pose de manière récurrente depuis plusieurs mois maintenant. Le rapport prix sur bénéfices ajustés du cycle économique des actions nord-américaines s’établit à 26,7 à fin juin 2015[1] pour une moyenne historique comprise entre 16 et 17. Ce niveau témoigne ainsi d’une valorisation élevé des actions américaines dont on limitera l’exposition dans les portefeuilles.

L’Europe offre quant à elle un niveau de valorisation des marchés encore satisfaisant et source de performance pour l’investisseur de long terme. A court terme, on ne peut exclure une volatilité accrue des marchés actions compte tenu de la crise Grecque. Mais ses conséquences devraient être limitées si l’on rappelle le poids de la Grèce dans le PIB européen de 2,3% contre 28,3% pour l’Allemagne, 19,7% par la France et 16,6% pour l’Italie[2]. Pour les portefeuilles insuffisamment investis, cette crise constitue une fenêtre d’entrée sur le marché offrant des opportunités d’achat à bon compte.

Ainsi, nous réfutons la thèse selon laquelle les actions européennes seraient fragiles. Si le contexte actuel les empêche de progresser compte tenu des tensions avec la Grèce, l’environnement général reste bénéfique avec un euro toujours faible (-7,80% sur le premier semestre 2015), un prix du pétrole encore bas malgré une progression de +10,90% entre le 1er janvier et le 30 juin et des politiques monétaires toujours favorables à l’activité (plan de rachat d’actifs de la BCE). Par ailleurs, il semble que les conséquences de cette crise aient été intégrées par les marchés qui sont loin d’avoir cédé leur gain du début d’année. Le CAC 40 progresse +12,11% sur le premier semestre devançant l’Euro Stoxx 50 (+8,83%).

Parmi les pays émergents, les marchés chinois ont connu une frénésie spéculative et la formation d’une bulle qui aujourd’hui se dégonfle. Entre le 1er janvier et le 12 juin, la bourse de Shanghai progresse de +59,71%. Au 30 juin sa performance est de +108,50% sur un an mais avait abandonné -17,21% en deux semaines avant que la banque centrale chinoise ait décidé d’une baisse de ses taux. Bien plus que la question grecque, ce sont des problématiques internes qui inquiètent les investisseurs. Après s’être endettés pour acheter des actions, les épargnants chinois sont contraints, comme le prévoit l’accord passé avec leurs créanciers, de liquider leurs positions en cas de baisse des marchés, ce qui auto-entretient le phénomène. D’autres signes mettent en lumière les fragilités de l’économie chinoise. C’est le cas, par exemple, de la récente décision en avril d’abaisser le taux de réserve obligatoire des banques.

L’assouplissement programmé des politiques monétaires et particulièrement le relèvement, prévu pour le mois de septembre, du taux directeur de la banque centrale états-unienne (FED) provoque des tensions sur les marchés obligataires en Europe comme aux Etats-Unis. En effet, le relèvement des taux de refinancement entraînerait mécaniquement une augmentation du taux des emprunts des obligations émises par les états et les entreprises. Cela rendrait les obligations émises à des taux de rémunération inférieurs obsolètes, l’investisseur pouvant être rémunéré à un taux supérieur en souscrivant une nouvelle obligation sans accroître sa prise de risque. La valeur des obligations anciennement émises pourrait donc chuter de façon importante si ce relèvement des taux n’était pas suffisamment progressif pour « écouler » le stock existant, au moins pour les obligations ayant une maturité moyenne.

En France, la faiblesse du taux des obligations actuellement émises et la quantité de ces obligations détenues par les compagnies d’assurance fait peser un risque important sur leurs bilans en cas de remontée des taux trop rapide. En effet, une remontée des taux obligataires provoquerait comme nous l’expliquons ci-dessus, et par la désaffection des investisseurs pour les obligations existantes, une baisse de la valeur des obligations détenues par les compagnies d’assurance. Ces dernières garantissent pourtant les encours investis sur les fonds en euros des contrats d’assurance vie et de capitalisation. Si les épargnants exigeaient un rachat trop rapide et trop massif de leurs avoirs investis sur ces supports en euros pour les réorienter vers des placements plus rémunérateurs, il n’est pas totalement exclu que les compagnies ne puissent honorer temporairement ces rachats. En effet, elles seraient contraintes de revendre sur le marché des obligations dont la valeur est inférieure aux demandes de rachat de leurs clients. Ce mouvement risquerait par ailleurs d’être amplifié par une reprise de l’inflation, le risque de déflation redouté s’étant éloigné, les rendements réels s’en trouveraient encore amoindris.

Nous continuerons ainsi à vous sensibiliser sur la nécessité de diversifier votre épargne vers des supports plus dynamiques intégrant entre autres l’investissement en actions afin d’assurer dans le futur une rémunération satisfaisante de vos avoirs financiers.

[1] www.econ.yale.edu

[2] http://www.insee.fr/fr/themes/tableau.asp?reg_id=98&ref_id=CMPTEF08323

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